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中美经济周期的差异和关联

来源:hg0088 发表时间:2019-04-30 09:46
回顾历史,当年小布什政府债务和赤字迅速增加,用于福利保障和军事扩张。2008年,美国国债占GDP的比重低于60%;近10年则急剧上升到105%,如超过100%,易发生危机。2019年2月,美国国债达到22万亿美元,创历史纪录。
 
2018年,美国国债利息开支约为3000亿美元,占政府总支出的7.4%;预计2030年将占GDP的3%;2050年占7%,要“借低息还高息”进行消化。
 
在美国国债持有者中,70%是美国人,规模约为15万亿美元;其中,政府机构持有5.8万亿美元(社保基金持有约2.8万亿美元),占26%;30%是外国投资者,规模约为6万亿美元,其中,中国持有1.1万亿美元。
 
美国10年期国债收益率是全球利率之“锚”,决定其他变量。国别利差引起美元和其他币值之间的波动;期限利差(长期利率-短期利率)是GDP与股市的领先指标。
 
2019年3月,美国3月期国债收益率是2.489%,10年期是2.437%,短期收益率超过长期收益率为“利率倒挂”,这是经济衰退的先行指标。
 
我们再来看美国资本市场,美国债市长期牛市,至今已持续30年。从20世纪80年代开始,美国10年期国债收益率为14%-16%,以后30年,国债收益率一直往下走,一直到3.2%。目前,10年期国债收益率调头向下,从2018年9月的3.3%降到2.5%,已到平台期,未来2-3年大概率震荡下行接近2%。利率期限结构非常扁平,预示美国风险偏好较低,长期资金不愿意博风险利差,银行资金不愿借短投长。从全球视角来看,随着全球资本量的大幅下降,2019年购买美债的外资大幅减少。
 
美国股市处于周期高位,面临下跌风险。2019年以来的连续反弹,一是美国10年期国债收益率大幅下行后,股市相对于债市风险溢价和配置价值得到提升;二是企业盈利尚未下滑。一旦美元转弱,股市会加速下跌。
 
中美经济周期的关系有以下三个方面:
 
1. 资本市场波动:“经济周期→债务周期→利率周期→资产轮动”。利率是先行指标,国债收益率体现市场对经济预期。通过利率周期分析,可判断经济周期位置,确认拐点。利率周期变化是大类资产配置的“锚”。经济周期有长中短,用中周期判断市场趋势,短周期判断市场拐点。长周期有康波周期(50-60年),中周期有(10年),短周期有基钦周期(3-4年)。
 
2. 实际上,中美周期各有内在动因,跨度和波动特征既有差异,又彼此关联。美国消费驱动以服务业为主导,中周期6-8年,与利率周期波动有很强同步性;中国投资驱动以制造业为主导,中周期3-4年,与房地产和政府换届有内在契合。
 
3. 两国经济周期互相传导:“美国启动经济周期→消费扩张→中国出口增加→启动经济周期”。“拐点”有先后:中国中周期2015年年末见顶,比美国早3年;短周期2017年10月见顶,比美国早1年或1年半。
 
通过上述分析,我们对中国资本市场的判断如下:
 
1.中美利差:10年期国债100BP为合理尺度,现在只有35BP。美联储暂时不加息,中国也可不加,甚至降息,这对中国经济复苏有好处。
 
2.中国10年期国债收益率水平正接近周期底部,债券牛市正在结束,下半年,随着中美贸易关系的改善和经济数据的好转,将推动国债收益率上行,大概率会有1-2年的震荡上行期。
 
3. 2019年下半年通胀预期强烈,将约束央行的货币宽松。
 
4.中国股市处于中周期底部,股市估值溢价水平在合理区间,中期风险不高,会震荡上行。(1)对房市会形成短暂支撑,大量资金从房市套现流出;(2)如资本外流管不住,不排除政府结束股市上涨周期;(3)银行配置资源,国企和房地产受益最大。现在银行面临存款搬家和无风险利率上升的情形,导致经营压力加大。
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